2026年中报点评：26Q2粤丰整合深化+内生增长提速，中期派息稳步提升

　　瀚蓝环境(600323)

　　投资要点

　　26Q2粤丰盈利环比提升，瀚蓝内生增长提速。26H1公司实现营收77.37亿元（同比+34.25%，同比+19.74亿元，下同），其中粤丰贡献21.47亿元；26H1归母净利润12.06亿元（+24.76%，+2.39亿元），主要系粤丰同比新增1-5月数据并表+降本提效，其中粤丰归母净利润贡献2.59亿元，瀚蓝内生归母9.47亿元（表观+3.36%，剔除上年一次性收益后同比+8.78%），主要系垃圾处理量及吨上网增加、排水收入增长。单季度来看，粤丰归母贡献26Q1为1.27亿元，26Q2为1.32亿元，环比提升。瀚蓝内生归母26Q1为4.52亿元（+7.59%），26Q2为4.95亿元，表观同比-0.22%，剔除上年一次性收益后同比+9.88%，真实内生增长提速。

　　固废：粤丰整合提效深化，供热增长储备充足。26H1公司固废业务收入48.08亿元（+63.06%），净利润11.84亿元（+63.63%），粤丰净利贡献4.91亿元，瀚蓝内生净利6.93亿元（+12.87%）。其中，26H1公司生活垃圾焚烧运营收入38.14亿元（+79.46%），净利润11.52亿元（+83.64%），粤丰净利贡献6.60亿元。26H1垃圾焚烧量1385万吨（+82.49%），产能利用率115.46%，吨发电量389度（+0.62%）、吨上网电量341度（+1.10%），供热量113万吨（+19.76%），供热收入1.74亿元（+24.75%），累计已有31个垃圾焚烧发电项目签订对外供热协议、其中25个已实现对外供热，下半年多项目供热规模增加、供热量有望延续增长。分主体看：1）粤丰环保：整合协同深化，①精益效能：26H1垃圾焚烧量741万吨，吨发380度/吨（+2.62%、+10度），吨上网333度/吨（+2.68%、+9度），供热量21.67万吨；②财务协同：截至26H1末粤丰总贷款规模较交割日下降27亿元，融资利率同步下行；③供应链协同：大力推进集中采购品类扩充，炉渣处置服务价格谈判等；④加强业务拓展：26H1新增中标2个中国香港废物转运轻资产运营业务，业务设计规模在中国香港占比超过50%。2）瀚蓝内生：26H1垃圾处理量644万吨（+0.86%）、吨发399度/吨（+2.15%，+8度），吨上网351度/吨（+2.67%，+9度），供热量91万吨（+0.13%）。

　　排水业务稳健增长，期待自来水提价落地带来盈利弹性。1）能源：26H1收入18.31亿元（-1.83%），销气量4.68亿方（-3.03%），公司预计延续目前态势26年度将保持正常盈利水平；2）供水：26H1收入4.57亿元（-0.22%），售水量2.18亿方（+0.06%），26年7月佛山召开自来水调价听证会，期待落地；3）排水：26H1收入3.73亿元（+11.39%），污水处理量1.68亿吨（+5.43%）。

　　国补回款大幅改善，自由现金流增厚，中期派息提升。26H1国补回收1.37亿元，26年初至26/8/26国补回款4.77亿元，同比大幅改善。26H1经营性现金流净额16.32亿元（+33.65%），购建固定无形长期资产支付现金8.92亿元（+0.97%），自由现金流7.40亿元（25H1为3.38亿元）。26H1每股派息0.28元（+0.03元），占26H1归母比例19%，股息率（ttm）3.6%。（估值日期：2026/8/28）

　　盈利预测与投资评级：26H1瀚蓝内生增长加速，粤丰提效持续体现。考虑26年底收购粤丰剩余股权&配套增发有望完成，暂不考虑涨水价因素，我们维持2026-2028年归母净利润预测22.23/27.09/27.71亿元，对应PE为11/10/10倍，维持“买入”评级。

　　风险提示：粤丰剩余股权收购进展不及预期，应收风险，政策风险等。