投资刚果（布）钾矿项目，复合肥产业链进一步完善
云图控股(002539)
事项：
公司公告公司全资子公司与藏格矿业全资孙公司在新加坡合资成立藏格联合资源有限公司(暂定名)，其中公司子公司持股25%，藏格矿业孙公司持股75%。同时，联合资源公司拟以约11.57亿人民币元（不含交易税费)收购KangaPotash(以下简称“KP公司”)92%股权。KP公司的核心资产为位于刚果(布)境内的Kanga钾盐矿采矿权及Loango钾盐矿勘探权。
国信化工观点：1）公司拟投资的KP公司核心资产之一的Kango采矿权证资源量优异，后续增储潜力较大。2）全球钾肥行业寡头垄断，资源稀缺性突出，中长期供需格局持续优化；3）公司立足复合肥主业、向上游钾肥原料领域延伸。通过参股KP公司公公司将增加钾肥资源储备，补齐上游钾盐资源布局短板，强化钾肥原料保障能力，为公司复合肥长期发展提供资源支撑。
投资建议：公司磷产业链及氮产业链建设初见成效。目前复合肥业务保持韧性，磷矿石及尿素等产品持续贡献业绩增量，黄磷及磷酸铁有望维持高景气度。我们维持此前预测，预计公司2026-2028年归母净利润分别为12.31/14.32/15.44亿元，对应EPS分别为1.02/1.19/1.28元。维持“优于大市”评级。
评论：
公司拟投资的KP公司资源量优异，增储潜力大
KP公司核心资产为刚果(布)的钾盐绿地项目，并通过刚果(布)两家全资子公司SEPK和OEC，分别持有Kanga采矿权证和Loango探矿权证。Kanga采矿权证中控制资源了为8.1亿吨，氯化钾品位17.12%，推断资源量11.79亿吨，氯化钾平均品位16.47%，合计氯化钾资源量为19.89亿吨，氯化钾平均品位16.73%。目前资源框算仅覆盖采矿证面积的小部分，后续增储潜力大。
全球钾肥行业寡头垄断，资源稀缺性突出，中长期供需格局持续优化
钾肥资源属性强，全球资源呈现寡头垄断格局。据USGS统计，全球探明钾盐（折K2O）资源量大约2500亿吨，探明储量（折K2O）大约33亿吨。其中加拿大、白俄罗斯和俄罗斯为全球储量最高的3个国家，合计约占全球钾盐资源总储量68.2%，其中加拿大、白俄罗斯和俄罗斯占比分别达到33.3%、22.7%、12.1%，中国仅占比5.2%。海外前八大钾肥生产企业加拿大Nutrient（加钾、加阳2017年合并）、美国美盛、乌拉尔钾肥、白俄罗斯钾肥、德国K+S、以色列ICL、欧洲化学Eurochem、约旦APC的产量占比高达86%。
钾肥的主要消费国有中国、巴西、美国和印度等，其中中国钾肥消费量占比约25%。根据IFA的预测，钾肥需求从2020年至2024年仍将保持年均3.3%的增长，预计2023年全球钾肥消费量将回升4%。而亚洲地区作为新兴经济体的经济增速快于主要欧美国家，其钾肥需求增速也超过全球平均水平，根据Argus的统计，东南亚、东亚及南亚地区氯化钾需求合计3000万吨，过去10年亚洲地区钾肥需求复合增速为4.35%，随着该地区经济快速发展带来的消费升级以及人口增加，即使在现有高价格的基础上，未来亚洲地区钾肥需求增速仍有望继续保持在4%-5%。
我国钾盐资源严重不足，我国钾肥进口主要来自俄罗斯、白俄罗斯、加拿大、老挝，近年来自老挝进口量快速增长。我国钾肥超过90%进口量来自俄罗斯、白俄罗斯、加拿大、老挝4国，2025年全年进口1261.4万吨，其中来自俄罗斯、白俄罗斯、加拿大、老挝的进口量分别为462.22、246.59、204.49、226.37万吨，分别占比36.64%、19.55%、16.21%、17.95%，合计占比90.35%，其中2025年来自老挝的进口量同比增长9.24%，老挝由于中资企业扩产投放，未来是海外进口的核心增量之一。
公司补齐复合肥上游钾盐资源布局短板，强化钾肥原料保障能力
磷复肥业务是公司的核心业务，产品结构不断优化。2026年上半年，公司磷复肥销售收入为72.15亿元，同比微减0.09%。公司常规复合肥销售收入28.86亿元，同比减少10.95%，新型复合肥和磷肥销售收入为43.29亿元，同比增加8.76%。2026年上半年，公司紧扣增产增效、土壤健康等政策导向，推动复合肥产品向高效化、专用化、功能化迭代升级。同时，公司推出九大增效肥子品牌，精准匹配不同作物、不同区域需求，增效肥销量保持增长。
公司自成立以来专注于复合肥的研发、生产和销售，并沿着复合肥上游原料氮、磷元素进行产业链的深度开发，通过多年的资源整合、产能建设和市场拓展，现已建成从上游盐矿、磷矿资源到下游氮、磷完整产业链，形成磷复肥、磷化工、新能源材料和联碱业务协回发展的产业格局。公司此次参与刚果(布)钾盐项目投资，是公司立足复合肥主业、游钾肥原料领域延伸的重要战略布局。通过参股KP公司，公司将增加钾肥资源储备，补齐上游钾盐资源布局短板，强化钾肥原料保障能力，为公司复合肥长期发展提供资源支撑。同时，借助合作方在产业运营、资源开发及海外项目运作方面的成熟经验，有助于降低境外投资风险，实现各方优势互补、合作共赢。
投资建议：
公司磷产业链及氮产业链建设初见成效。目前复合肥业务保持韧性，磷矿石及尿素等产品持续贡献业绩增量，黄磷及磷酸铁有望维持高景气度。我们维持此前预测，预计公司2026-2028年归母净利润分别为12.31/14.32/15.44亿元，对应EPS分别为1.02/1.19/1.28元。维持“优于大市”评级。
风险提示
原材料价格波动；下游需求不及预期；项目进度不及预期等。
