产品结构持续优化，疫情致使销量承压

　　青岛啤酒(600600)

　　事件：公司发布2022年一季报，实现营收92.1亿元，同比增长3.1%；实现归母净利润11.3亿元，同比增长10.2%；实现扣非归母净利润10.2亿元，同比增长17.4%，符合市场预期。

　　产品结构持续优化，疫情致使销量承压。量方面，公司22Q1实现啤酒销量212.9万吨，同比下降2.8%；其中1-2月公司销量维持较快增速，一季度整体销量增速下滑，主要受3月以来山东、华东及东北等地疫情爆发影响。公司产品结构持续优化，主品牌实现销量130.4万吨，同比增长5.1%，主品牌增速显著由于整体啤酒销量增速，其中主品牌销量占比同比提升4.6pp至61.2%。其他品牌实现销量82.5万吨，同比下降13.1%。价方面，得益于：1）中高端产品占比持续攀升；2）去年淡季以来多项产品提价传导顺利，公司整体吨价同比上涨6.1%至4326元/吨。

　　成本端压力凸显，降费提效与征收补偿增厚利润。22Q1年公司毛利率为37.8%，同比下降0.5pp；毛利率承压主要受大麦、铝材等原材料价格持续上行以及疫情影响下运费增长所致，22Q1吨成本同比+6.9%至2688元/吨。费用率方面，销售费用率为14.2%，同比下降1.2pp，销售费用率下降，主要与疫情影响下渠道促销费用收缩有关；管理费用率保持稳定，同比增长0.1pp至3.9%。综合来看，22Q1公司整体净利率同比提升0.7pp至12.5%。

　　疫情影响有所好转，旺季动销值得期待。进入2022年3月以来，主销区山东及强势地区东北、华东等地疫情相继爆发，对公司销量造成较大冲击。目前东北、山东等地疫情影响正逐渐消退，餐饮端需求呈现较强复苏态势，封控逐步解除后啤酒旺季动销可期。目前公司产品结构升级情况顺利，“1+1+X”品牌策略显现成效，中高端产品占比持续增加；叠加公司目前已针对纯生、白啤等有不同程度的提价，吨价上行将驱动公司利润弹性加速释放。

　　盈利预测与投资建议。预计2022-2024年EPS分别为2.43元、2.82元、3.11元，对应动态PE分别为35倍、31倍、28倍，维持“买入”评级。

　　风险提示：原材料价格波动风险，新冠疫情反复风险，高端化竞争加剧风险。